我所理解的三类投资人

股票市场是门槛较低的市场,但是要从里面赚钱却很难,特别是在非牛市年份,大部分情况玩的是互掏钱包的零和游戏,从概念上说,是百分之70的人亏钱,百分之10的人赚钱。亏钱的人有很多原因和理由,但是个人认为还是不能正确的认识自己。正确认识自己的天赋、性格、能力圈是从股票市场赚钱的前提。下面我说下个人的理解吧。

第一种投资人:博弈型选手,主要做情绪博弈和筹码博弈,只做博弈的人很少,很简单,这个太难了。这种人对基本面不在乎,只在乎大环境、情绪和筹码分布情况,简单说他们只看图和筹码分布,这类人做成了就是游资,认识的几个游资都是这种情绪博弈的高手,像炒作期货的高手以及美国那些投机大师们都是这方面的高手,当然这块利弗莫尔是无法逾越的巅峰。做情绪博弈和学历、智商、出身、能力圈、努力程度统统无关,他只跟天赋有关,所以做博弈的大部分都是去送死的,能成功的很少很少,但是博弈玩法的暴利驱动着一批又一批荷尔蒙过剩的年轻人去尝试,但是事实上大部分没有天赋的年轻人都成了博弈的牺牲品,没办法的事情,上天只给了极少的一部分人这个天赋。

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【茅台03】评价值投资理念 2005.12

当下的价值投资理念,大致是以巴非特风格为主的价值选择,强调壁垒、空间、可持续和可把握等特点,回避阶段性、不确定性、周期性和普通制造业等类型,这里确实是蕴涵着较非凡的智慧与逻辑,我本人也是深深受益于此,但我经常在想,这是价值追寻的全部吗?我们资本市场的未来崛起会是建立在这种价值理解和选择的基础之上来完成吗?在这种智慧和理念下选择出来的企业能够支撑起一个灿烂的中国牛市和中国经济的未来吗?不具备以上特征的财富创造形式还有没有价值参与的可能呢?

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【茅台03】西王食品

上周在帖里谈过新开西王的主要思路,今天有空就再发个主贴补充下,也希望得到业内专家的指点。

1、 近期食用油降价引致西王股价疲软,但与市场认识相反,我认为食用油的降价周期已经结束,其实大宗油脂已走了7年大熊,下跌幅度和时间非常充分,特别是2010年后更是持续了4年的单边下跌,所有对空头有利的因素在今年基本全部高强度同时呈现,气候、库存、政策、油价、需求、汇率等等方面都处于罕见的同向配合阶段,包括进口融资这样的投机性行为也达到过高峰,空头很难再找到更强的新增力量。从技术的角度,近期的油价大跌也只是让食用油脂小幅度新低后便企稳,这和历史上油价大跌导致的油脂价格变动幅度差别甚大,反映出油脂市场在现阶段对利空的反应,符合底部特征。毕竟石油价格关系到农业生产成本、运输以及生物能源需求等一系列方面,与油脂的关联度不低,所以这样反常的强度背离应该值得我们重视。

2、 虽然从多头角度暂时还没有高确定性因素,但考虑到空头大牌已出,哪怕是一些不能事先确定的事情也应纳入多头思考范围,这是黑天鹅投资法则。有人认为靠黑天鹅事件获利只是一件凭靠运气的事情,非投资范畴,其实不然,因为位置、阶段和赔率的选择是黑天鹅投资成功的前提,这些是可以相对确定的,只是黑天鹅的时机和幅度无从把握而已,就像前几月我和朋友讨论判断机械重工航空钢铁工程这些是市场底部后又认为基本面不够好加上自己不熟悉而放弃,谁能想到后面会有这样预想不到的意外改变呢,所以在两可位置盼望黑天鹅是意淫,在极限位置对黑天鹅进行考虑则属于正常的投资思考。而我心目中的油脂空头黑天鹅还有厄尔尼诺、人民币贬值、美国农业减产、印尼马来恢复执行出口关税、突发自然灾害等等一系列事件,每一个在现在位置上都可以不同程度逆转油脂趋势,而且我们还不用付出太大的代价和潜在风险来展望它们。当然,考虑到油脂大熊已久,即便是底部也会比较漫长,再传导到品牌油上还需要更长的时间,但不妨碍我们提早进行推演,更重要的是能够帮助我们对近期食用油降价导致西王股价下跌的事件作出恰当的性质判断。

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【茅台03】白酒观点 2014.12.29

其实现在不是谈白酒观点最好的时候,因为市场已经过了确定期进入了复杂阶段,之前我判断今年会出现股价的底部,这个底部会长期有效,很难被实质性破坏,那个位置再坏的消息也应当好消息对待,但现在已经进入真实信息引导的阶段,已没有市场的额外保护了。并且我认为这次不会像前两次大底后那样走单边,过程应该会非常漫长、复杂和反复,远期看是还有历史新高的逻辑,但过程会很漫长和复杂,基本观点如下:

1、白酒需求高峰已过,未来人均与人次都没有太大提升空间,而这个行业轻资产低负债的特点导致供给不容易相应退出,所以应会有多次反复。

2、茅台的零售价格长期看可能还有下降空间,我们要假想它再下两个台阶后所引起的一系列格局变化(虽不见得一定成真,但需要做这样的推演准备)。不能只看它一时的消化情况,要考虑到别人被它逼下去后的反拉扯,长期合理价应等于其目标消费群体四人饭局的菜金价格。

3、集中度提升的逻辑会长期存在,应对得当的以后就可能有历史新高,但这逻辑是把双刃剑,它意味着漫长激烈的竞争过程。

4、无论过程有多残酷,有特色的白酒品牌和产品都一定会留存下来,所以再难的时候都不要自己吓自己。因为白酒是一个附加了许多文化情感因素的特殊产业,这决定了它不可能形成其他快消品那样的少数品牌格局,因为市场的多寡细分是和情感含量正相关的,竞争改变不了这个基本的需求选择。

5、妥协式并购会是最好的手段,但不是国际酒业整合时那种扩张式并购方式,那容易消耗实力且增加被攻击点和包袱,毕竟我们的竞争格局和它们那不一样。

6、妥协式并购需要先有一个激烈竞争为前提,在交错地带发起打击对手利润规模的竞争,让它消耗费用过苦日子,然后以一个看上去的高价并购来消除竞争恢复利润实现高回报,所以并购时间不应该是现在,最好是2、3年后,从这个角度看,这两年大家也不会太好过。

7、正确寻找对手应成为行业默契,主要的名酒之间不应轻易开战,这会延长行业的低迷时间,最好是各自针对势力范围内的区域品牌实行局部战役,加大地面投入,把待并购的区域品牌引入费用消耗中,从而实现最终的妥协并购,要以长期增强而非一时的份额和收入规模为目的,否则容易陷入投入依赖的恶性循环。

8、未来白酒版图应该是以各自香型偏好区域形成割据,把容易经营好的割据地带稳固住、提升这些地方的集中度就可以了,混合地带不应成为主战场。

9、80到150价格带的产品是我最喜欢的,兼备了盈利、成长以及定位安全性,这部分的公司超长期看历史新高的可能性最大。

11月证券分析

自选股清单

本月新增自选股五粮液、苏泊尔、老板电器、网易有道

绿叶制药、拼多多、哔哩哔哩是长期赔率非常高的股票。

中国平安、招行银行、腾讯控股、阿里巴巴、恒瑞制药、美团点评、五粮液、苏泊尔是长期确定性非常高的股票。

微创医疗、东阳光药、石药集团、中国生物制药、李宁、小米、宁波银行、平安银行、陌陌、网易、好未来、新东方、老板电器、网易有道是长期赔率与确定性未知,短期交易的股票。

绿叶制药

绿叶制药通过PAI,还需等待20年1月份的正式GMP文件。

拼多多

本周暴跌22%后,可以先买入部分,拼多多的管理层是可以让人放心的。在拼多多上可以继续短期和中期的投机交易。

哔哩哔哩

短期爆发性可能弱一些,但是值得长期持有,赔率应该有2-3倍。

枫叶教育与中国太保

择机清仓,可接受少量损失。

【茅台03】投机之辩

文章的题目叫辩,为什么要辩,自然是想粉饰下其原本不好的形象,通过这种方式给大脑吹吹新风,表明对片面、拘泥的价值投资和计算的拒绝。
  
   投机是什么?有人说是脱离价值进行的价格思考,是搏傻。我觉得不对,那是自杀,没有讨论的意义。真正的投机应该是在价值的基础上进行的,只是搏得不是傻子的钱,而是投资者的钱、貌似聪明的钱。是通过充分的价值理解后,将其在不同人群或环境下进行切换来获益。它认识到价值有主观倾向性和个性化的特点,它可以在其中扮演资本商人和权益贩子的角色,做能够理解价值与交易之道的中间商。它知道价值不是个稳定具体的东西,也不存在用什么方法推算的公允值,它明白价值会在不同条件下产生出迥异的差别和波动,因为资本以及资本后面的人是丰富不同的,他们有着不同的成本和收益预期,在各种市场环境下也会有着不同的预期因子和贴现率,而这些在乘数和复利计算的基础下就会有着巨大的差异。这也说明了为什么理性且信息充分对称的人之间也可以产生交易并实现双赢,其原因就在于他们有着不同的价值观、需求特点和满足感。
  
   拿简单点的房产市场来讲,有人觉得月租2000元的房子在38万以下可以投资,也有人认为在47万以下也是可以考虑的价格。其区别就在于前者是以整体进行收益盘算,后者仅以按揭部分进行衡量,而首付现金的成本处理就成为了其中的分歧所在。至于我来说,由于机会选择的存在,
  
  使得这个房产要低于30万方能吸引我进行该领域的投资,这就是个性化和主观概念下的价值感,还有其他像楼层位置等问题的考虑上就更体现出各人的偏好和迥异的心理定价了。回到股市就更复杂了,其中涉及繁杂的定性、定量因素。理性并以价值为念的投资者同样会有着千差万别的定价。越跌越买的叫投资,越涨越买的其实也是投资,为什么?因为过程中有些环境在变化,相应
的价值体会也自然在进行调整嘛。这样,在各个层面都会有着投资者理性并中肯的价值体会,他们扮演着供应者和需求者的角色。而投机者要做的就是用价值的理念武装自己,理解并体会出不同类型和不同情况下的投资者对价值的感受程度和界定范围,像商人对待商品一样,拥有价值但不消费价值,以技巧、方法和灵活的思路在供应者和需求者中间周旋。
  
   当然,这里的投机是相对的,或有调侃之义,但商人般的思考惯是值得倡导的,要在价值和市场中、理想与现实里、抽象及具象间寻求平衡,以免脱离市场和被边缘。要知道过分拘泥于计算很可能会导致更无效益的投资,因为把资源配置在现金资产上是不产生任何回报的。高估就卖低估才买的做法会导致过早出局或无货可买,所以要充分认识到估值只是一个非常主观而且极其宽泛的区间,我们要做的应该是,把握这个区间、理解自己以及他人的不同,寻找那些符合你财富观和价值理念的定性定量研究,不拘泥于估值与计算,认识到全垒打的产生根源是理念和对未来的感悟,计算式的价值投资决不该成为重点,否则,我宁愿做一名投机者。  

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【茅台03】反身性原理的实际应用

我们都知道,一个有着不断融资需求、无止境扩张欲望的企业往往会遭到投资者的抵触,认为这种形式的企业成长和投资者利益增长是不一致的、甚至是严重对立的。大家都希望找到像贵州茅台、云南白药等靠自身充足的净现金流入来实现内生性成长的企业,找到最大限度使用留存资本并创造出更大市场价值的企业,通过与这些企业共同成长的同时再分享市场对该企业估值模式上移所带来的双重惊喜!的确,这是丰厚的、在一定程度上也是确定的。但是,我要说的是,在市场的某个阶段、在一些周期开始的时候,那些有着不断融资需求、无止境扩张、为投资者所反感的企业中有一部分带着反身性特点的股票会产生出比那些优质公司更疯狂的资本利润,这是在一种极大的金融幻觉下诞生出来的、永动机般的利润。

   它有别于一般企业的地方是:一般企业的股价上涨必然受限于盈利的增长和基于盈利上的估值模式变动这两个变量的相乘,股价上涨的速度一旦高于盈利成长的速度则必然带来估值模式的上移,而估值模式的上移必然相应地降低该股的投资吸引力,所以在一定时间内该类型企业股价的上涨是能够在人们相对理解的范围之内的;而反身性股票则不然,除了上述的两个基本变量外还
增加了一个变量,就是它的自身。也就是说这种股票价格表面上取决于企业基本面和相应的估值模式,实际上却是取决于其自身的运行价格,因为其运行价格会直接影响基本面、同时基本面再反过来影响价格,这是一种互为表里互为因果的反身循环,它的价格上涨带有很强的自我支持和自我实现功能,所以我们很容易看到这类型股票越上涨估值模式反而会越低,股票卖的越贵而大家看上去却越觉得便宜,这里就形成了一个有悖常识的金融幻觉。当然,一旦价格的上涨无法维持预期、基本环境发生了决定性的变化、大众一旦清醒过来,这样的循环必然也会彻底地反转过来,会比当初上涨时更快地跌落回来,毕竟幻觉一定是会破灭的,但这并不意味着我们不去参与,因为其在一定阶段产生出来的效益亦会是贵州茅台等股票所远不能比拟的,问题的关键是我们自身的清醒。

   而什么样的股票会是带有反身性特点的呢?那就是低成本快速扩张企业中的资本需求型企业,主要是指盈利能力能轻易复制,生产以及销售规模可以迅速同步扩大,同时不会明显降低资本报酬率的企业。以银行、保险为代表的金融类企业则是其中的典型代表,当然还有商业类企业也有此特性。

   让我们以例为证:假设A银行正处于行业景气之初,该银行地位明显、有很强的竞争能力。随着社会对贷款的强烈需求,为提高资本充足率、满足快速扩张需求,该银行在其发展过程中每年都以市价增发新股,假定每次增发新股数量与老股相同,具体如下:

   总股本(亿) 每股权益 权益报酬率 每股收益 市盈率 股票价格 融资后较融资前股价上涨幅度
未融资时 1 10.00 20% 2.00 20 40.00
第一次融资后 2 25.00 20% 5.00 20 100.00 250.00%
第二次融资后 4 62.50 20% 12.50 20 250.00 625.00%
第三次融资后 8 156.25 20% 31.25 20 625.00 1562.50%
第四次融资后 16 390.63 20% 78.13 20 1562.50 3906.25%


   我们可以看到,不需要企业做任何的经营改善和留存运用,仅仅依靠4次增发,原股东和参加增发的股东就可以实现近40倍不等的回报,同时在结合成长性和市净率、市盈率等衡量指标来看股价比未涨之前还更有吸引力、好象还更便宜了些,而且理论上这个财富制造游戏还可以越来越快的继续下去,价格不断地上涨、基本面因价格上涨而相应改善并刺激市场参与者的预期进而再推
高股价,如此循环无限!而其中只是需要以市价进行的溢价发行和之后的权益报酬率不降低,对于前者我们需要一点预期以启动其自身创造自身的循环,而后者前面已经给出了,那就是低成本快速扩张型企业,这样的企业并不少,在行业景气之时像金融、连锁商业类的企业往往能够在一夜之间扩大其生产和销售能力(其他类型的企业也可通过收购与兼并达到该效果),而且大多数还因为规模的扩大、费用的相对摊薄而出现权益报酬率上升的可能。也就是说这样的股价上涨神话在未来的某个时候一定会到来,届时它们将会战胜一切成为市场中的王者。

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【茅台03】自信的估值体系是资本市场成熟的标志——兼再论江淮汽车

 我们都知道资本市场的主要功能在于资源的配置与财富分配,而估值体系就是资源配置的导向标准,它决定资本以多大规模和兴趣向不同产业和企业进行转移和支持,各个国家有着不同的产业结构和侧重,它们间也有着不同的前景和竞争力,因此,估值体系的全球视野不仅是向国际看齐,还应有相应的比较和区别,对那些利基不完全重叠的产业,我们可以借鉴参考、保持相对的一致,但对那些动态的、优劣转换的产业,我们则应扬长避短、你消我涨。这种精神不仅针对于国别之间,国内的不同企业,如果有利基重叠和消涨关系的,那也不能采用同一估值,这也是我一直强调的定性重于定量的观念。打个直观的比方,像98年的双汇和春都,如果前者当时给50倍是合理的话,后者就连5倍都不值。因此,在估值的全球视野上,我们需要的不仅是模仿还应有思考,如果是因为强大的全球竞争力和无可阻挡成长速度在国外资本市场倍受追捧的话,我们国内的相关企业是否应该反向打折?而对那些在国外不具备比较优势、却向我国迅速转移的产业,我们是否应该和老外的抛售持相反立场进而大胆高估呢?毕竟,企业发展和国际贸易都是建立在比较优势的基础上,简单地对他国市场的估值进行跟随和模仿的逻辑并不成立。

让我们以汽车业为例,国际估值大致是美国最低、欧洲其次、日韩为高,而国内估值则参照低标准的美国,这实际上是一种严重缺失信心的表示,认识不到中国汽车业的前景和国际地位的变化趋势。我之前一直对朋友说,中国会成为世界汽车业的制造中心,它们中的优势企业可享有30倍的估值比。有人认为是痴语,会列举我们与日韩的差距,但我认为,技术、品牌、行销等一切差距都只是细节,是最容易通过时间来弥补的,哪怕它们看上去有多么不可思议的距离;而资源、市场、国民特质以及国际政经形势才是更长远发挥效力的因素,日本是一个缺乏资源和市场的国家,过去欧美汽车业的转移并不能成为日本已经克服上述缺陷的佐证。因为,美欧有它们的立命之本,其资本市场与产业也进行着相应的结构调整,在美国发展科技信息文化等高价值产业的时候,你很难指望它们的汽车业能在资本市场中得到充沛的资本支持,也很难指望它们这个阶段的民众文化中会产生出符合制造业所要求的纪律、等级、服从、坚忍、热忱、敬业、奉献等制造业国民性格要素;而欧洲更是如此,香水、时装、酿酒等非精密的制造或许会更适合他们。日本则不同,天生的制造业国民特性,良好的银团财阀的资本支持,美国羽翼下的政经关系和贸易条件都促成了其产业崛起。然而,时至今日,中国将会使日本现有的制造优势消弥无形,高房价、高储蓄、低保障的社会环境造就了充沛的产业投资资本和制造业劳工,大市场、宽资源的相对优势更使其难以企及,轻卡领域的锋芒已初步印证了该产业向中国转移的趋势。所以,在全球资本市场给予汽车业低估值的今天,我们的资本市场是否能保持独立清醒的思考,将是决定我们的产业能否顺畅发展的关键。

当然,有朋友可能会说,汽车业低估值不光由于国际市场,更是从它的行业特性来讲,这是个比较难回报股东的产业,相对于食品饮料、医药、零售等行业来说,目前给予的估值并不太低。怎么讲呢,从整个行业来说,这个看法有道理,我也非常认同,但投资不能有偏见,对特别好的企业我们也需要具有个体估值的自信心。像电脑业、航空业,都是公认的毁损价值的行业,但其中仍旧出现了戴尔、西南航空这样的超级牛股。所以说,认清行业特性,把握企业个性才是中肯之道。像江淮,就是个比较大的特例,这不是简单地基于它的历史盈利或成长,而是由于其无以伦比的团队管理和制造文化,如果我们深入了解它整个上下游链,我们可以发现其苦心孤诣打造出的超乎寻常的整体竞争力,这是一种渗透了各个环节、甚至所有供应商及合作伙伴的内功型竞争能力,是已深入骨髓的制造文化,因此也具备了相应的稳定性、延续性和难以复制性。而我们当前的资本市场最稀缺的是什么呢?其实不仅是品牌、行业等外化壁垒特征,而是由内致外的管理内功和上下一心的文化动力以及像股东一样思考和行动的管理团队,这样的企业无论在哪,都会成为其行业中的戴尔。

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  另:
   过去给自己定过个规矩,就是熊市谈价值、牛市讲技术,在目前的市场氛围中过多的思考为什么和该怎样等类的问题或许会令人错失不少机会,而对一只表现不是太强的股票反复讨论可能也有些不合时宜,未必受人欢迎。但由于其他耀眼之物已为人所知,值得做的东西未必也同样值得说,而江淮,我之前开了个头,有些朋友在跟随,就觉得还有补充的必要,顺便提提我对全球估值的看法,希望能有所启发!:)
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【茅台03】季度数据贴

用数据模型选股是我一直以来的心愿,作为一个人独自工作的散户,关注面窄、精力不足是个始终难以解决的短板,许多股票都是已成为大牛之后才进入视野、而如果早下手研究的话还是能够感受其中的大部分逻辑的。熟悉的人都知道我曾经做过一个财务数据分析系统,在经过近6年的实践与检验后,我觉得在非周期票与成长类票上还是具备一定的实用性和大致的正确,因此我打算把其扩展成一个批处理模型,通过对全部上市公司的财务数据处理,自动挑选出高评级股票进行研究,这样可以保证精力的聚焦和关注的及时性。

当然,要做批处理模型,就必须把之前根据不同行业不同特点手工选择基准值的问题解决,但由于企业特点不同我们也不可能用一套标准去衡量全部公司,像之前的模板针对食品饮料企业就进行了4种分类,具体操作的时候往往需要我们对企业先有大概的定性认识后才能进行模板选择和数据研究,这也是我们做批处理程序时候的最大障碍。因此我决定简化模板,根据不同类型企业在财务数据上关联性特点,编写出自识别语句,通过财务上各种指标的钩稽关系及组合特点分成最易识别的9大类,由电脑自己识别并选择模板,批处理程序终于诞生。

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【茅台03】数据选股及回报测试

前面那个贴由于回复查询的表格比较多,所以以后的选出股干脆就移到在这里公布,也请大家不要在这里进行查询,以方便浏览和记录。下面我将把该系统自03年3季度到10年3季度的全部选出股及其回报测试情况公布,同时亦欢迎大家用不同的方式进行测试以寻找更优的操作策略。

自上次完成批处理后,再经过了多次的调整和取舍,进一步完善了自识别语句的逻辑,目前已基本能做到对强周期的识别与剔除,但对有些项目型公司仍然无法做到识别,因此在选出股中若出现如地产类的项目型企业则仍需区别对待,当然在统计的时候我们亦忠实地依据所有选出情况进行测试,以尽可能减少人为痕迹。

在这个系统中,除了上贴提到的9类自识别语句选择基准模板外,我再通过财务数据上体现出的企业资源投放倾向性与量值水平来区分外向和内向型两种,以此作为不适合数据研究的强周期类的判断与剔除,因为一般来说,周期性公司大部分表现为依附于外界环境,非周期性公司则更多的会融合与改变外部环境,这样就在企业资源的配置与投放上会体现出比较明显的方向性,其实我们知道,在经济生活中的任何企业都会受到周期的影响,只是各阶段有相对不同的体现而已,但个体的努力可以使其不完全等同于整体,因此我认为从其与外界的相互作用情况下手会比其他方法更贴近实战。当然,这只是一个大概率的倾向,并非绝对,也因此会有一些错判和错杀,但考虑到这个工作不是为了追求真理而是辅助实用,所以我也就乐于接受这样的代价。对于系统判断为强周期的企业,无论其数据有多么优良,系统都会自动将其降级,以保证不出现在选出股名单,而对于有些系统无法判别的企业,则会在评级中加入“待定”字样,提醒使用者谨慎确认,另外,对一些数据不错,但在关键数据上有瑕疵可能的,系统也会用“待定”提醒,还有一种就是数据虽不达标,但在某些地方的改善有可能可以在未来提升整体数据的,系统亦给出了“优-待定”的评级,不过这一项大部分可以忽略来看,除非是你确信自己对这个行业有深刻的认识方可。

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